北西南东

译自2008年1月24日《经济学人》：The Markets: It's rough out there

市场的恐慌令人担忧，而决策者的恐慌只会火上浇油

去年在美国次级信贷市场首先刮起的金融风暴如今已发展成了飓风。这场由无节制放贷诱发的灾难首先撼动了资产抵押证券市场，银行的资产负债表紧随其后，而近日则波及股市。仅一月份前三周，全球范围内上市公司市值蒸发超过五万亿美元，多个股市指数下跌20%以上，形成了所谓“熊市”。1月21日是自9·11事件以后的最糟糕的黑色交易日，从巴西到英国股价一片惨跌。

尽管1月21日当天美国交易市场休市，决策者们的反应却堪称激烈。美联储打乱时间表，抢在华尔街22日开市前宣布降息75个基点使利率下调至3.5%，这是二十五年来最迅猛的一次银根放松。一天以后，纽约的保险监管业及各主要银行开始着手一项涉及数亿美元资金的项目以拯救美国岌岌可危的债券保险公司。一个尖锐的问题是当整个市场摇摇欲坠之时，中央银行家和政策制定者的反应究竟是出自迅捷而慎重的考虑，抑或只是惊慌失措。

毋庸置疑目前情势紧张，然而美联储本周的紧急降息仍缺乏狭义的经济学原理的支持。美国的疲弱经济预示着大幅度放松银根的可能性乃至必要性，但是中央银行家们即将在29日进行会晤，而降低利率对经济的影响通常需要几个月才能显现，提前数日执行计划并不能对结果有所改变。尽管全球股价暴跌，但跌幅仍在可控范围，而且系统也并非完全停止运作。由此看来，美联储被吓得不轻，急于叫停市场的下跌。

中央银行正如履薄冰，它的成功与否现在将交给华尔街的短期波动来检验。事实上，当证券市场视最近的降息为无物时，美联储已经逐渐失去权威。仿佛是为了证明这一点，股价仅仅在保险业管理者挺身而出时一路飙升。本•伯南克——美联储主席与美国经济守望者，对华尔街的影响力逊于名不见经传的埃里克•迪纳罗(Eric Dinallo)；若说他能拯救某些保险公司是无人理解的。

与其紧追市场的尾巴，美联储应当自问市场下跌究竟喻示着什么。不慌不忙的沉着应对才是应有的反应。

    * 伯南克被占了便宜

去年一年，多亏了三个愿景，证券市场得以无视来自信贷市场的坏消息：首先，以美联储为首的决策者们有能力避免美国的经济衰退；其次，即便美国跌跤，全球其余地区的经济是因“脱钩”而能够持续健康地增长；最后，信贷危机将被限制在次级信贷的市场范围内。

这些愿景往往过于乐观了。当建筑商纷纷破产，消费者承受着房价下跌、信用紧缩和油价上涨三重打击之时，美国经济已陷入泥沼。劳动力市场正以某种速度弱化，而这种速度在过去就预示着经济衰退。全球其余地区的经济亦步履蹒跚。欧洲的前景越发昏暗，许多银行被卷入信贷危机，譬如法国兴业银行就在一桩欺诈案中损失了49亿欧元（合71亿美元）。日本经济也处于疲软状态，甚至连“涡轮增压”的中国都有冷却的可能。

信贷危机正持续蔓延，公司贷款和一部分消费品信用贷款，如信用卡透支和汽车贷款，都极不稳定。为2万4千亿美元的债券做担保的单一险种保险公司们面临着步步紧迫的降级乃至破产，日益恶化的局面直到迪纳罗采取行动才有所缓解。这些公司最大的客户——各州政府和市政当局本可能遭受重创，而那些在信用衍生贸易中购买了保险的银行也将遭受打击。银行若再来一轮更大的损失，其后果是灾难性的。随着整个系统面临威胁，股市休克不足为奇。

    * 气候恶劣

这一切自然的确不令人欢欣，但也不至于太过糟糕。特殊问题需要对症下药，譬如那些单一险种保险公司并不需要沐浴在货币政策的温暖中。虽然现在为时尚早，但迪纳罗的一个可能的选择将会是把最坏的风险都圈在一个“坏银行”里，保全其余的银行并施以更严格的监管。

至于脱钩理论，尽管世界各国在应对美国的麻烦时仍然破绽百出，但大多数成熟经济体的境遇要稍好于美国，而大多数新兴经济体也比以往更能抵御美国经济低迷所带来的负面影响——它们之中有许多国家拥有丰沛的储备和灵活的汇率，至此97-98金融危机重演的可能性并不大；许多国家倚靠不断增长的国内需求和地区经贸关系发展势头良好；还有许多国家拥有坚挺的预算定位，为弥补减少出口而所需的财政放宽政策留下了空间。

美国的决策者们同样手握预防，或者说减缓经济衰退的武器。更低的利率或许无法叫停房价下跌，也不能阻止银行提升贷款标准，但货币政策仍能起到刺激经济的作用。低利率使银行的收益提高，公司的贷款成本降低，负债者的资金周转得到改善。同理，财政政策也能起到一定作用。当然，布什总统所承诺的“一个刺激性的包裹将使美国经济保持健康”有些言过其实，但国会快速通过的1500亿美元刺激方案将给经济注入一剂强心针，尽管这些钱需要过一段时间才能到达公司和消费者手中。

纵观当下，世界经济所发出的各种信号的确令人心焦。信贷闹剧在一段时间内不会悄然落幕，资产将会纷纷贬值。但只要中央银行家和监管者们谨慎处事，他们有办法阻止这种下滑使其不至于一泻千里。用惊慌失措的利率削减来应对市场恐慌，效果可能适得其反——在一场金融风暴中，美联储应该永远是其平静的中心。